核心觀點

中證REITs指數(shù)已連續(xù)兩周（2023.8.14-2023.8.25）下跌，受益于底層資產(chǎn)特征差異，產(chǎn)權(quán)類REITs較經(jīng)營權(quán)類REITs易漲難跌。3只保障性租賃住房部分戰(zhàn)略配售份額將于8月31日解禁，其中2只產(chǎn)品交易額明顯增長，提示關(guān)注可流通份額調(diào)整帶來的機會。

(資料圖片)

1、REITs策略思考：產(chǎn)權(quán)類REITs較經(jīng)營權(quán)類REITs易漲難跌

（1）產(chǎn)權(quán)類REITs較經(jīng)營權(quán)類REITs易漲難跌。受權(quán)益市場擾動，中證REITs指數(shù)已連續(xù)兩周（2023.8.14-2023.8.25）下跌，產(chǎn)權(quán)REITs指數(shù)跌幅0.85%，經(jīng)營權(quán)REITs指數(shù)跌幅則為1.64%，產(chǎn)權(quán)類REITs品種抗跌屬性優(yōu)于經(jīng)營權(quán)類品種。從資產(chǎn)特征來看：一方面，由于產(chǎn)權(quán)類REITs資產(chǎn)估值相對穩(wěn)定，不會隨著時間推移迅速收縮，且短期內(nèi)的經(jīng)營不善仍可拉長周期實現(xiàn)盈利周轉(zhuǎn)，產(chǎn)權(quán)類REITs更受投資者青睞；另一方面，由于經(jīng)營權(quán)類REITs產(chǎn)品底層資產(chǎn)有7只為高速公路REITs，亦受2022年經(jīng)濟環(huán)境及出行減少影響。數(shù)據(jù)上，28只REITs產(chǎn)品中，產(chǎn)權(quán)類REITs上市以來總體漲幅在-7.06%-27.71%區(qū)間，經(jīng)營權(quán)類REITs漲幅在-33.16%-23.47%區(qū)間。產(chǎn)權(quán)類REITs產(chǎn)品相較于經(jīng)營權(quán)類REITs產(chǎn)品表現(xiàn)出易漲難跌特征。

（2）經(jīng)營權(quán)類REITs折現(xiàn)率通常高于產(chǎn)權(quán)類REITs。產(chǎn)權(quán)類REITs的原始權(quán)益人擁有土地使用權(quán)，土地評估價值將作為資產(chǎn)估值的重要構(gòu)成部分，在基金存續(xù)期間資產(chǎn)估值較為穩(wěn)定，不會隨著剩余年限縮短而大幅縮水，反而有跟隨土地增值獲得額外收益的可能性。投資者的收益來自于現(xiàn)金分派及投資收益兩部分，所以折現(xiàn)率較低。經(jīng)營權(quán)類REITs底層特許經(jīng)營期限屆滿后通常需要移交，隨著剩余期限縮短，資產(chǎn)評估價值會大幅縮水，投資者需要在有限時間內(nèi)收回投資本金及收益，故經(jīng)營權(quán)類REITs折現(xiàn)率通常設(shè)置高于產(chǎn)權(quán)類REITs。通過比對可以獲取數(shù)據(jù)的21只產(chǎn)品，12只產(chǎn)權(quán)類產(chǎn)品初始折現(xiàn)率在6.00%-8.00%區(qū)間內(nèi)，而9只經(jīng)營權(quán)類產(chǎn)品初始折現(xiàn)率在6.95%-9.72%區(qū)間。

2、行業(yè)復(fù)盤：關(guān)注份額解禁帶來的機會

（1）事件跟蹤：證監(jiān)會提出支持科技創(chuàng)新領(lǐng)域REITs發(fā)行，優(yōu)化完善互聯(lián)互通機制便利境外資金入市，并將推動REITs等產(chǎn)品納入標(biāo)的。3只保障房REITs部分戰(zhàn)略配售份額即將解除限售，關(guān)注調(diào)整帶來的機會。

（2）二級走勢：過去兩周REITs市場下行，REITs抗跌屬性優(yōu)于股指，除倉儲物流外5個行業(yè)指數(shù)均小幅下降。漲跌幅排名為：倉儲物流（0.10%）＞保障性租賃住房（-0.26%）＞能源基礎(chǔ)設(shè)施（-0.91%）＞園區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施（-1.84%）＞交通基礎(chǔ)設(shè)施（-1.98%）＞生態(tài)環(huán)保（-2.24%）。

（3）交易情況：園區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施類品種交易熱度高于其他品種，保障性租賃住房類產(chǎn)品受戰(zhàn)配份額解禁影響成交量增加。

（4）估值表現(xiàn)：交通基礎(chǔ)設(shè)施板塊REITs產(chǎn)品估值收益率高于其他行業(yè)板塊。

風(fēng)險提示：

權(quán)益市場超預(yù)期下行；出現(xiàn)超預(yù)期極端天氣如臺風(fēng)等；經(jīng)濟數(shù)據(jù)不及市場預(yù)期。

研報正文

01

REITs策略思考：產(chǎn)權(quán)類REITs較經(jīng)營權(quán)類易漲難跌?????????

中證REITs指數(shù)連續(xù)兩周下跌，產(chǎn)權(quán)類REITs指數(shù)抗跌屬性強于經(jīng)營權(quán)類REITs指數(shù)。 受權(quán)益市場擾動，中證REITs指數(shù)已連續(xù)兩周（2023.8.14-2023.8.25）下跌，存續(xù)產(chǎn)品中僅4只收盤價小幅上漲，24只產(chǎn)品下跌。收盤價漲幅最大的產(chǎn)品為中金普洛斯REIT（+0.60%），跌幅最大的為平安廣州廣河REIT（-6.28%）。分類別來看，過去兩周（2023.8.14-2023.8.25）產(chǎn)權(quán)REITs指數(shù)跌幅0.85%，經(jīng)營權(quán)REITs指數(shù)跌幅則為1.64%，拉長周期至過去一個月（2023.7.24-2023.8.25）來看，產(chǎn)權(quán)類REITs品種抗跌屬性亦優(yōu)于經(jīng)營權(quán)類品種。

為探究REITs產(chǎn)品二級市場表現(xiàn)特征，我們對REITs底層資產(chǎn)進行了分析。REITs產(chǎn)品根據(jù)資產(chǎn)特征可以分為產(chǎn)權(quán)類和經(jīng)營權(quán)類，二者主要差異在于以下四點：

（1）底層資產(chǎn)所有權(quán)不同。產(chǎn)權(quán)類REITs資產(chǎn)通常包括項目所對應(yīng)的土地使用權(quán)，經(jīng)營權(quán)類REITs產(chǎn)品的原始權(quán)益人并不持有土地使用權(quán)，底層資產(chǎn)估值范圍亦不包括土地。

（2）資產(chǎn)使用期限不同。產(chǎn)權(quán)類REITs的原始權(quán)益人持有項目土地使用年限較長，土地使用期限屆滿后通?？梢酝ㄟ^補繳土地出讓金等方式進行續(xù)期。經(jīng)營權(quán)類REITs的原始權(quán)益人通常持有特許經(jīng)營權(quán)，經(jīng)營期限比土地使用權(quán)期限短很多，期限屆滿需要通過重新招投標(biāo)等方式確定下一階段經(jīng)營者。

（3）資產(chǎn)折舊速度不同。產(chǎn)權(quán)類REITs資產(chǎn)中包含的土地使用權(quán)在若干年后仍然會具備一定市場價值，不會快速折舊至零。經(jīng)營權(quán)類REITs在相對較短的特許經(jīng)營期限屆滿之日資產(chǎn)殘值迅速折為零，折舊速度遠高于產(chǎn)權(quán)類RIETs資產(chǎn)。

（4）折現(xiàn)率不同。產(chǎn)權(quán)類REITs的原始權(quán)益人擁有土地使用權(quán)，土地評估價值將作為資產(chǎn)估值的重要構(gòu)成部分，在基金存續(xù)期間資產(chǎn)估值較為穩(wěn)定，不會隨著剩余年限縮短而大幅縮水，反而有跟隨土地增值獲得額外收益的可能性。投資者的收益來自于現(xiàn)金分派及投資收益兩部分，所以折現(xiàn)率較低。經(jīng)營權(quán)類REITs底層特許經(jīng)營期限屆滿后通常需要移交，隨著剩余期限縮短，資產(chǎn)評估價值會大幅縮水，投資者需要在有限時間內(nèi)收回投資本金及收益，故經(jīng)營權(quán)類REITs折現(xiàn)率通常設(shè)置高于產(chǎn)權(quán)類REITs。

從REITs底層資產(chǎn)特征看產(chǎn)品二級表現(xiàn)，我們得到兩點啟示：

（1）產(chǎn)權(quán)類REITs較經(jīng)營權(quán)類REITs易漲難跌。一方面，由于產(chǎn)權(quán)類REITs資產(chǎn)估值相對穩(wěn)定，不會隨著時間推移迅速收縮，且短期內(nèi)的經(jīng)營不善仍可拉長周期實現(xiàn)盈利周轉(zhuǎn)，產(chǎn)權(quán)類REITs更受投資者青睞。另一方面，由于經(jīng)營權(quán)類REITs產(chǎn)品底層資產(chǎn)有7只為高速公路REITs，亦受2022年經(jīng)濟環(huán)境及出行減少影響。從數(shù)據(jù)上來看，28只REITs產(chǎn)品中，產(chǎn)權(quán)類REITs上市以來總體漲幅在-7.06%-27.71%區(qū)間，經(jīng)營權(quán)類REITs漲幅在-33.16%-23.47%區(qū)間，產(chǎn)權(quán)類REITs產(chǎn)品相較于經(jīng)營權(quán)類REITs產(chǎn)品表現(xiàn)出易漲難跌特征。

（2）經(jīng)營權(quán)類REITs折現(xiàn)率通常高于產(chǎn)權(quán)類REITs。前文通過資產(chǎn)特征分析，可以得出經(jīng)營權(quán)類REITs產(chǎn)品設(shè)置的折現(xiàn)率通常高于產(chǎn)權(quán)類REITs。通過比對可以獲取數(shù)據(jù)的21只產(chǎn)品，12只產(chǎn)權(quán)類產(chǎn)品初始折現(xiàn)率在6.00%-8.00%區(qū)間內(nèi)，而9只經(jīng)營權(quán)類產(chǎn)品初始折現(xiàn)率在6.95%-9.72%區(qū)間。

02

REITs行業(yè)復(fù)盤：關(guān)注份額解禁下的機會

2.1.事件跟蹤

證監(jiān)會提出支持科技創(chuàng)新領(lǐng)域REITs發(fā)行，優(yōu)化完善互聯(lián)互通機制便利境外資金入市，并將推動REITs等產(chǎn)品納入標(biāo)的。過去兩周（2023.8.14-2023.8.25），證監(jiān)會主要就“活躍資本市場、提振投資者信心”制定工作方案，明確一攬子政策措施。其中REITs領(lǐng)域相關(guān)政策包括：（1）支持新型基礎(chǔ)設(shè)施以及科技創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)園區(qū)等發(fā)行科技創(chuàng)新領(lǐng)域REITs；（2）進一步推動REITs常態(tài)化發(fā)行方面也將推出務(wù)實舉措；（3）發(fā)揮香港支持中國企業(yè)融資的國際平臺作用，優(yōu)化完善互聯(lián)互通機制，推動引入大宗交易機制、REITs等更多產(chǎn)品納入標(biāo)的，進一步便利境外中長期資金入市。

3只保障房REITs部分戰(zhàn)略配售份額即將解除限售，關(guān)注調(diào)整帶來的機會。中金廈門安居保障性租賃住房REIT、紅土創(chuàng)新深圳人才安居REIT及華夏北京保障房REIT3只產(chǎn)品部分戰(zhàn)略配售份額將于2023年8月31日解除限售。本次戰(zhàn)略配售份額解禁后，三者可流通份額分別占各自基金全部基金份額的64.40%、49.00%和65.00%，提示關(guān)注可流通份額增加對3只REITs產(chǎn)品價格的影響。

2.2.一級發(fā)行

一級市場上，過去兩周無新發(fā)產(chǎn)品，易方達廣州開發(fā)區(qū)高新產(chǎn)業(yè)園封閉式基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金申報狀態(tài)在8月更新為“已問詢”。已上市交易的28只產(chǎn)品中保障性租賃住房類產(chǎn)品上市首日漲跌幅較其他板塊占優(yōu)。

2.3.二級走勢

大類資產(chǎn)方面，過去兩周REITs市場下行，REITs抗跌屬性優(yōu)于股指。過去兩周（2023.8.14-2023.8.25）中證REITs指數(shù)受權(quán)益市場下行拖累表現(xiàn)稍弱，跌幅1.64%，整體跑贏股票指數(shù)，跑輸債券指數(shù)。具體來看：股票指數(shù)上證50、滬深300及中證1000過去兩周普跌，跌幅分別達3.25%、4.51%、6.75%；債券指數(shù)中證全債、中證國債及中證公司債微漲，漲幅分別為0.53%、0.64%、0.16%。

從漲跌幅來看，過去兩周產(chǎn)權(quán)類REITs指數(shù)＞經(jīng)營權(quán)類REITs指數(shù)。過去兩周（2023.8.14-2023.8.25）產(chǎn)權(quán)REITs指數(shù)跌幅0.85%，經(jīng)營權(quán)REITs指數(shù)跌幅則為1.64%，拉長周期至過去一個月（2023.7.24-2023.8.25）來看，產(chǎn)權(quán)類REITs品種抗跌屬性優(yōu)于經(jīng)營權(quán)類品種。

從行業(yè)板塊來看，除倉儲物流外5個行業(yè)指數(shù)過去兩周均小幅下降。過去兩周（2023.8.14-2023.8.25）漲跌幅排名為：倉儲物流（0.10%）＞保障性租賃住房（-0.26%）＞能源基礎(chǔ)設(shè)施（-0.91%）＞園區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施（-1.84%）＞交通基礎(chǔ)設(shè)施（-1.98%）＞生態(tài)環(huán)保（-2.24%）。

過去兩周價格漲幅最高的產(chǎn)品為中金普洛斯REIT，達0.60%。該產(chǎn)品過去一個月（2023.07.24-2023.08.25）表現(xiàn)均較為亮眼，在全部產(chǎn)品中漲幅排名第一，達4.57%。過去兩周（2023.8.14-2023.8.25）僅4只產(chǎn)品價格小幅上漲，除中金普洛斯REIT外分別為華泰江蘇交控REIT（0.16%）、華夏北京保障房REIT（0.11%）、中航京能光伏REIT（0.06%）。

2.4.交易情況

園區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施類品種交易熱度高于其他品種，保障性租賃住房類產(chǎn)品受戰(zhàn)配份額解禁影響成交量增加。過去兩周（2023.08.14-2023.08.25）REITs總成交量（MA5）達7.22億份，較上一周期（2023.07.31-2023.08.11）減少1.47億份，交易額相應(yīng)減少5.74億元。其中：園區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)類品種成交3.04億份、保障性租賃住房類1.67億份、交通基礎(chǔ)設(shè)施類0.85億份、倉儲物流類0.82億份、能源基礎(chǔ)設(shè)施類0.49億份、生態(tài)環(huán)保類0.36億份。過去兩周保障性租賃住房品種中3只產(chǎn)品公告戰(zhàn)配份額解禁，其中2只產(chǎn)品成交量近期有一定抬升。

2.5.估值表現(xiàn)

交通基礎(chǔ)設(shè)施板塊REITs產(chǎn)品估值收益率高于其他行業(yè)板塊。截止2023年8月25日，平安廣河中債REIT估值收益率最高（11.91%），其次為華夏中國交建REIT估值收益率達10.99%。除交通基礎(chǔ)設(shè)施板塊外，其他板各產(chǎn)品估值收益率均不超過6.30%。現(xiàn)階段生態(tài)環(huán)保、能源基礎(chǔ)設(shè)施、倉儲物流、保障性租賃住房4個板塊PV乘數(shù)均高于1；交通基礎(chǔ)設(shè)施板塊整體估值溢價不高；園區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施中僅華夏合肥高新REIT、國泰君安東久新經(jīng)濟REIT及國泰君安臨港創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)園REIT3只產(chǎn)品PV乘數(shù)高于1。

03

風(fēng)險提示

權(quán)益市場超預(yù)期下行，導(dǎo)致REITs產(chǎn)品收盤價持續(xù)下跌；

出現(xiàn)超預(yù)期極端天氣如臺風(fēng)等，導(dǎo)致REITs產(chǎn)品基礎(chǔ)資產(chǎn)受損從而經(jīng)營收益減弱；

經(jīng)濟數(shù)據(jù)不及市場預(yù)期，導(dǎo)致交通基礎(chǔ)設(shè)施類REITs產(chǎn)品可分配收益減少，估值下行。

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